投资银行在企业并购中的作用_基购于中钢并购Midwest案例分析

第28卷

TECHNOLOGICALDEVELOPMENTOFENTERPRISE

2009年6月Jun.2009

投资银行在企业并购中的作用

———基购于中钢并购Midwest案例分析

杨阳

（武汉大学经济与管理学院金融专业，湖北武汉430000）

摘要：在企业并购，特别是跨国并购风行一时的今天，在美国投行纷纷破产或转型的今天，重提投行在并购中的

作用仍有有着其不可忽略的重要性。文章首先分析了企业并购的动因，接着以号称“教科书式的经典案例———中

为载体详细介绍了投行在其间的作用，并试图借此窥探中国投行与国际水平的差距。钢并购Midwest”

关键词：投资银行；企业并购；作用；中钢；Midwest

中图分类号：F830文献标识码：A

文章编号1006-8937（2009）11-0096-02

ThefunctionoftheinvestmentbankintheMergersandacquisitionsofenterprises-BasedontheStudyofthepurchaseofMidwestSteelCase

YANGYang

（ＳｃｈｏｏｌｏｆＭａｎａｇｅｍｅｎｔＥｃｏｎｏｍｉｃｓａｎｄＦｉｎａｎｃｅＷｕｈａｎＵｎｉｖｅｒｓｉｔｙ，Ｗｕｈａｎ，Ｈｕｂｅｉ４３００００，Ｃｈｉｎａ）

Abstract:Inmergersandacquisitions,especiallycross-borderM&Aisfashionandoneafteranotherinvestment

simportancetoM&AbankintheUnitedStatesbankruptcyorrestructuringtoday,bringuptheinvestmentbank’

againisstillcannotbeignored.ThisarticlefirstanalyzesthemotivesofM&A,andthenfollowedbyaso-called\"classictextbookcase-mergersandacquisitionsintheChinasteelandMidwest\"asthecarriertointroducetheroleofbankindetailsanditaslotriedtospythegapbetweenChineseinvestmentbankandtheinternationalstandards.

Keywords:investmentbanking;mergersandacquisitions;role;ChinaSteel;Midwest

1企业并购动因

企业决定并购可能是出于多方面的考虑，而企业兼并的动因是指激发企业进行并购活动的根本原因，通常有以下几类。1.1

追求并购后的协同效应

考率的，因而其战略目标就成为其行动的指南。企业的战略目标可能包括以下几种：

第一，分散化经营以使得收益较为平稳。第二，考虑到未来市场的供需状况，兼并上下游企业已获得长远的发展。

第三，实现多元化经营的战略转移。

所谓协同效用，即指企业并购重组后，企业的总体效

益大于两个独立企业效益的简单算术相加。这多发生在有较强关联性的企业之中。

从经营协同方面来看，这种效应突出的表现在规模经济的实现上，通过规模经济，企业可以尽可能的使产品的单位成本降到最低；同时可以促使各个部门之间形成更专

另外，通过兼并也可以业单一的产品生产，提高生产效率。

实现强强企业之间的优势互补，极大的减低交易费用。

１．１．１追求快速发展，扩大市场占有率

企业的成长往往有两条途径：一是依靠自身内部积累，二是通过外部扩张。并购则属于第二种，通过外部扩张企业的发展速度将远远快于单纯依靠内部的积累。对于进入新行业的企业来说，这种方法有效的降低了进入新行业核心市场的壁垒；对于在原有市场中继续发展的企业来说，这无疑是抢占市场扩大占有率最快捷、最具吸引力的一种方法。

１．１．２实现企业长远的战略目标

更多时候企业并购是从企业生存发展的长远角度去

收稿日期：2009-03-18作者简介：杨阳,武汉人，武汉大学，研究方向：金融理论与实践。

2

2.1

中钢并购Midwest案及投行的作用

第一阶段———友好邀约收购

２００７年１２月７日，Ｍｉｄｗｅｓｔ首次公告称，该公司受到

了来自其合资伙伴中钢每股５．６澳元的全面收购建议，这为中西部暂时抵御住了默奇森的进攻。

２００８年１月１９日，Ｍｉｄｗｅｓｔ公告表示，该公司董事会在继续探讨中钢现金收购交易完成的可能性。由于中钢签署了相关保密协议，Ｍｉｄｗｅｓｔ可以提供相关数据。

２００８年２月５日，Ｍｉｄｗｅｓｔ宣布Ｍｕｒｃｈｉｓｏｎ收购建议因未能成功延期而将失效。

在这一阶段中，摩根大通作为中钢的财务顾问策划了该次并购，提出了许多具体的收购建议，包括对选择收购方式和支付工具、对Ｍｉｄｗｅｓｔ的估价、确定要约收购价格、协作中钢公司与Ｍｉｄｗｅｓｔ进行谈判等。

２．１１选择收购方式

投资银行作为专业的企业并购顾问，往往会在考虑目标公司的态度、收购成本和市场对收购的预期反应后给出收购企业以收购方式的建议。

第28卷

杨阳：投资银行在企业并购中的作用

97在本案中，介于中钢是应Ｍｉｄｗｅｓｔ之邀作以“白衣骑

士”的身份最先参与收购活动的，因此摩根大通在此基础

“友好收购”，直接同对方董事会成员洽上建议中钢选择

谈，而为在市场上采取任何大规模举动。

２．１２对Ｍｉｄｗｅｓｔ公司予以估价

在估价方面，投行不仅具有远超过公司的人才和专业性，同时由于独立于交易双方之外，更能客观的对企业价值进行评估，从而既避免为节约成本而出价过低从而丧失收购可能，也避免收购公司因急于收购而出价过高造成得不偿失。

“目前，使用最为广泛的方法通常是ＤＣＦ法，该方法通过对目标企业未来净现金流入的合理折现来估计企业的内在价值，是较为可靠的一种估价方法。但该方法的难点在于准确估计公司未来的现金流量和资本成本的确定。因此，在实际操作中，往往会结合市场的情况综合其他方法加以考虑。例如看同类可比的公司在市场上交易的比例是。

该案中，摩根大通对Ｍｉｄｗｅｓｔ的总估价在１２亿澳元左右，从而给出了每单股５．６澳元的收购价。2.2

第二阶段———敌意收购阶段

面对Ｍｉｄｗｅｓｔ的这种用意，摩根大通也继续执行着

“向收购方建议收购方式”的职能，适时调整了收购方其

“友好收购”转变为强硬的“敌意收购”。式，由

除在第一阶段已述的摩根大通作为“财务顾问”种种职能之外，该阶段它更多的担当了“法律咨询顾问”，对中钢进行策略抉择和法律上的帮组。

在５月２４日之后，中钢面临强大的提高收购价格的

而对此摩根大通给压力，面临是否继续加价的艰难选择。

出的建议是“不加价，逼一逼”，这是个危险的决定，如果公开承诺不加价，在澳洲的法律中，就永远不能再加价了，而且台面下也不可能给股东变相的好处。

“敌意收购永远是博弈，你不知道对方的底线，没办法沟通，而且他跟你讲的东西可能恰恰是在欺骗你，不能相信。”摩根大通高管说，“这种博弈下，最重要的就是决断。我们做出不加价的姿态后，股东很惊讶，结果是中西部股价从７块多跌到６块多。”

3中国投资银行的不足

２００８年２月２０日，Ｍｉｄｗｅｓｔ却突然宣布，“经过深思

熟虑，并且在公司财务顾问和法律顾问的建议之下，公司认为中钢每股５．６澳元的收购价格低估了公司的价值和前景。”

２００８年３月１４日，中钢正式Ｍｉｄｗｅｓｔ提出了价值１２亿澳元的“敌意收购”。

２００８年４月２９日，中钢宣布把收购Ｍｉｄｗｅｓｔ的报价从５．６０澳元／股提高到６．３８澳元／股，总金额升至１３．６７亿澳元。

２００８年５月２４日，默奇森提出新的换股收购要约，１股默奇森股票可换得０．５７５股中西部公司股票，相当于每股中西部公司股票作价７．１７澳元，超过了中钢出价。默奇森与中钢的方案同时获得董事会认可。

２００８年６月６日，中钢将持有股份增至４０．０９％，而且在４日后直接对默奇森的资源质量、合并协同效应前景提出质疑。

２００８年９月底，Ｍｉｄｗｅｓｔ被强行摘牌，中钢正式完成收购。２．２．１作为目标公司的反收购策略在并购交易中，目标公司为了防御和抵抗敌意收购公司的进攻，往往请求投资银行设计出反兼并和反收购的策略来抵抗并购，常见的包括寻求股东支持、股份回购、诉诸法律（主要是反垄断法）、白衣骑士、毒丸计划等等。

而本案的这一阶段，Ｍｉｄｗｅｓｔ的用意已经逐渐显现出来。作为其顾问的摩根士丹利显然给出了“引进白衣骑士粉碎默奇森的收购，事成之后再以种种理由‘踢开’中钢”的反收购建议。于是有了Ｍｉｄｗｅｓｔ邀请中钢谈判收购事宜，又在谈判几个月后突然说价格低估这种反常的行为。

在中钢报出５．６澳元每股的收购价后，Ｍｉｄｗｅｓｔ在摩根士丹利的建议下，迅速做出反应，希望广大股东面对邀约不要做出任何反应，想以此来阻止中钢的收购。

２．２．２法律顾问

在０８年中国活跃的并购市场上，依然是国际性大投

行的身影抢占了我们的视线，而中国本土投行的身影依然难寻。究其原因，我国的投行乃至整个金融市场还存在着一些缺陷，同时也存在一些外部障碍。3.1

投行规模和专业素质与国际水平差距较大

我国并没有国外真正意义上的专业的投资银行，一般多为综合性金融机构的下设机构，规模远远小于国有商业银行；而金融危机爆发之前，国际上顶尖的投行其规模和水平却足以与任何一家国际商业银行相媲美。作为一个信息和资金的集散地，投行的规模及其社会影响力在并购中显得至关重要。

同时，我国投行缺乏专业性的并购人才，并购理念和操作手段都较为单一和滞后，对资本配置的落差缺乏真正意义的发掘。这些都严重阻碍了并购业务的发展。3.2

业务结构不合理，并购业务占比较低

随着资本市场规模的扩大，作为创新业务的企业购业务在投资银行的收入结构所占的比重越来越大，已经成了现代投资银行的核心业务。我国证券公司的投资银行业务则主要集中于证券承销、经纪和自营等传统型业务上，证券发行收入3.3

国际高水平投行的激烈竞争

这个障碍也许在08年乃至今后的并购市场上都将显得非常突出。随着金融危机的到来，国际金融市场普遍进入了一个相对萧条的时期。而在这个非常时期，中国的并购业务持续的活跃无疑成为世界范围内最大的亮点，世界各大投行纷纷把精力从发达国家投向中国，从而使我国的投行面临着前所未有的竞争压力。这在一方面打压了我国投行的生长和发展，但另一方面，与外国顶尖投行合作，完成跨国并购业务，对我国投行来说也无疑使一次千载难逢的机遇。

参考文献：

[1][2]

李维安．公司治理[M]．天津：南开大学出版社，2000．高程德．现代公司理论[M].北京：北京大学出版社，2000．