CKM理论的人民币汇率失衡测算

2023-07-17 来源：意榕旅游网

第缘期渊总第猿缘源期冤圆园员猿年缘月砸藻泽藻葬则糟澡燥灶云蚤灶葬灶糟蚤葬造葬灶凿耘糟燥灶燥皂蚤糟陨泽泽怎藻泽

财经问题研究

摇摇摇

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朱孟楠袁韩晓雪

渊厦门大学经济学院袁福建摇厦门摇猿远员园园缘冤

摘摇要院本文通过悦运酝理论证明了购买力平价理论的正确性袁实际均衡汇率是动态平稳过程遥并通过修正运酝悦原杂栽砸模型的结构突变函数袁建立杂原杂栽砸模型遥该模型能更好地解释存在多个结构突变点尧并有升值趋势的非线性稳定问题遥由此模型对人民币实际均衡汇率进行估计袁并得到缘个阶段的测算袁发现人民币现阶段处于略微高估状态袁而非低估遥关键词院人民币汇率失衡曰悦运酝理论曰杂鄄杂栽砸模型

中图分类号院云愿猿员郾远摇摇文献标识码院粤摇摇文章编号院员园园园鄄员苑远载渊圆园员猿冤园缘鄄园园缘圆鄄园苑

摇摇一尧引摇言

务危机袁使发达经济体的发展前景不容乐观袁与此同时袁新兴经济体高速发展袁世界目光开始转向东亚遥中国正凭借着较低的劳动成本尧原材料的优势袁经济稳步发展袁跨国经济活动频繁袁贸易尧投资正以前所未有的加速度增长遥但因我国现实行结汇制的汇率制度袁在双顺差下大量货币被动超发袁稳定物价目标的实现难度越来越高遥此时很多国外学者根据三元悖论原理提出袁资本市场不断开放的中国袁人民币汇率存在失衡袁被大幅低估袁降低了货币政策有效性遥但人民币汇率是否真像政治家们所说的被严重低估袁必须大幅升值钥

渊员冤一致袁认为均衡实际汇率是在名义汇率给定的情况下袁完全由交叉国物价之比决定袁且这

早期的购买力平价型均衡汇率理论袁与公式

圆园园苑年美国次贷危机尧圆园园怨年欧洲主权债

个值为常数袁仅与相对劳动生产率有关遥具体的说袁此理论认为所有宏观经济状况的改善与恶化会被物价所完全反应袁所以中央银行可以通过改变名义汇率影响宏观经济状况袁反应在物价的改变袁但假设各国劳动生产率不变袁故均衡汇率不变遥本节涉及的变量除没有特殊说明外袁均为取自然对数的形式遥

着越藻垣孕鄢原孕

渊员冤

购买力平价型均衡汇率理论新的发展袁在于

放开均衡实际汇率为常数的结论袁而转为其长期的期望值为常数的结论遥于是袁近年该理论的研究方向主要为各国实际汇率实证研究袁发展各种判断单位根存在与否的实证方法遥

这个理论领域存在两种实证分支院一种是侧重数据自身实证方法的改进袁如阅蚤糟噪藻赠原云怎造造藻则检验尧粤怎早皂藻灶贼藻凿阅蚤糟噪藻赠原云怎造造藻则检验尧孕澡蚤造造蚤责泽原孕藻则则燥灶单位根检验咱员暂尧酝燥凿蚤枣蚤藻凿阅蚤糟噪藻赠原云怎造造藻则贼检

摇摇收稿日期院圆园员猿鄄园猿鄄园愿

基金项目院教育部新世纪优秀人才支持计划野全球金融危机下中国外汇储备管理研究冶渊晕悦耘栽原园愿原园源苑远冤

作者简介院朱孟楠渊员怨远猿原冤袁男袁福建尤溪人袁厦门大学经济学院副院长袁教授袁博士袁博士生导师袁主要从事国际金融及台

港澳与东南亚金融研究遥耘鄄皂葬蚤造院扎皂灶葬灶岳曾皂怎郾藻凿怎郾糟灶

假设理性预期使人们能准确预期未来的实际

验遥另一种是近年研究热点袁加入结构型断点的单位根检验方法遥后一种方法是建立于经济结构自身或重大经济环境改变而使实际汇率均衡偏离期望值而形成波动的思想上产生的遥结构型断点最早是悦澡燥憎提出的袁以重大经济事件渊如布雷顿森林体制的货币政策瓦解冤作为断点袁加入虚拟变量选择不同的自回归斜率袁以完成单位根为给定遥之后逐渐发展到断点内生袁在蚤增燥贼和检验咱圆暂遥这个时期的研究断点具有外生性袁人

汇率袁并已知实际均衡汇率的位置袁那因为外汇市场存在巨额流转的投机套利资本袁所以任何预期与均衡的实际汇率偏离渊耘贼原员渊着贼冤原着贼冤都会被套利活动所湮灭袁至使耘贼原员渊着贼冤越着贼成立遥需要说明的是袁这里实际均衡汇率不是一个点值袁而是一个区间值袁实际均衡汇率为着贼沂

粤灶凿则藻憎泽认为重大事件发生改变宏观经济变量会存在滞后或超前现象袁断点内生的发展使断点由数据本身发掘得到袁脱离人为性咱猿暂遥蕴藻赠遭燥怎则灶藻

咱着蕴袁着匀暂袁如图员的两条水平线区间遥所以当人们预期下一期的实际汇率在均衡区间的话袁零期的实际汇率高于均衡区间的上界着匀袁那么套利活动对实际汇率走势会产生强烈回归冲击袁瞬间将实际汇率拉回均衡区间内遥预期下一期的实际汇率低于均衡区间的下界亦然遥用姿表示收敛的速度渊姿寅垣肄冤袁理性预期因素对实际汇率走势的影响泽贼可以表示为院

泽贼以园

套利不会对实际汇率走势产生影响遥若预期下一

和酝蚤造造泽提出的门限自回归将断点内生型单位根检验推向了新的高度袁打破之前所研究的结构型程袁并引入非线性回归与蒙特卡洛的方法咱源暂袁

二尧悦运酝理论模型

突变仅为一个点袁而允许结构突变是个渐进的过

之后由悦藻则则葬贼燥等将其实证方法进一步改进咱缘暂遥

在购买力平价理论的假设下袁实际均衡汇率是平稳的过程遥建立现实的实际汇率模型袁一则其运动轨迹是随自身路径且平稳的粤砸渊员冤过程渊茁约员冤曰二则假设实际汇率还受两国货币政则贼原员原则冤遥另外袁实际汇率的走势受预期因素的

鄢贼原员

姿渊着蕴原着贼冤摇如果着贼约着蕴

策差异的影响袁以中外利差变量为代表渊扎贼原员越

着贼越茁着贼原员垣皂扎贼原员垣泽贼垣自贼

根据公式渊猿冤和姿寅垣肄袁很容易知道公均衡区间遥前两项茁着贼原员垣皂扎贼原员决定了在均衡区间所示遥

式渊圆冤的第三项泽贼决定了实际汇率波动走势的

姿渊着原着冤匀贼

如果着蕴约着贼约着匀如果着贼跃着匀

渊猿冤

作用渊泽贼冤遥于是袁实际汇率走势可以表示为院

其中袁泽贼为理性预期因素对实际汇率走势的

渊圆冤

内实际汇率的具体波动位置袁正如图员中曲线

图员摇实际均衡汇率路径

式渊圆冤整理得到院

摇摇耘贼原员渊着贼冤越着贼成立袁意味着泽贼越园袁根据公

耘贼原员渊着贼冤越茁着贼原员垣皂扎贼原员

渊仔贼原员冤的哉陨孕成立咱远暂袁得到院

耘贼原员渊着贼冤越着贼原员垣则鄢贼原员原则贼原员垣仔贼原员

越着贼原员原扎贼原员垣仔贼原员

着贼原员垣则鄢贼原员原则贼原员冤不成立袁但外汇资本风险溢价

另外袁假设非抛补的利率平价渊哉陨孕冤渊着贼越

渊源冤

公式渊源冤与公式渊缘冤整理得到袁中外利差渊货币政策冤与实际汇率的平稳关系为院

渊缘冤

皂垣员员仔贼原员垣员原茁皂垣员着贼原员

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渊圆冤袁将公式得到实际汇率的路径解析式渊远冤和公式渊猿冤的结果带入公式

院

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贼原员渊着与公式贼冤

泽贼越园

渊愿冤越着贼渊的第二行结果不仅为实际汇率忽略扰动项自贼冤袁意味着公式

的路径袁也为实际均衡汇率的路径袁即图员的实

际汇率曲线也为实际均衡汇率曲线遥

因园约茁约员袁则遭价仔园衡汇率路径是平稳自回归过程贼原员趋近于零时袁本理论模型框架下的实际均

约员袁仅当外汇资本风险溢

袁即粤砸渊员冤的过程遥符合购买力平价理论要求的实际均衡汇率必须为平稳过程的假设遥

渊远冤在得到实际均衡汇率路径之后袁由公式

三可以得到中外利差的平稳路径尧杂原杂栽砸实证模型

遥

正袁在购买力平价成立的前提下杂原杂栽砸模型是基于运酝悦原杂栽砸袁对中国实际均模型咱远暂的修

衡汇率的影响员郾根据修正的原始数据处理

遥

悦运酝理论模型袁实证从计算实

际汇率入手遥实际汇率的计算式采用传统名义汇渊怨冤遥率与中外相对物价水平之比的定义方法袁公式

平的衡量变量用各国消费物价水平遥原始数据变量包括渊悦孕陨冤院作为物价水中国居民消费价格指数渊上月越员园园冤尧中国居民消费价格指数渊上月越员园园冤的同月增速尧美国居民消费价格指数渊哉杂院悦燥灶泽怎皂藻则孕则蚤糟藻陨灶凿藻曾冤尧月加权平均名义汇率渊直接标价冤尧联邦基准利率尧中财经问题研究摇摇圆园员猿年第缘期摇摇总第猿缘源期国存款基准利率遥数据间隔为月袁以员怨怨源皂员为圆园员员皂员圆暂遥数据基期袁选取的数据区间为咱员怨怨源皂员袁

库月造燥燥皂遭藻则早遥

数据来源于聚源数据库和彭博数据着对于基期的处理贼越藻贼垣孕鄢贼原孕贼

袁采用两个原则院增长率不

渊怨冤

变袁以可得的最近一期数据作为参考点遥在处理中国居民消费价格指数时袁同时用到悦孕陨与悦孕陨增长率悦孕陨数据仅有袁是为了保证数据的完整性在计算实际汇率之前圆园园园皂员之后的数据袁中国居民消费价格指

遥

袁因为中国数尧美国居民消费价格指数数据进行了季节调整袁采用载员圆的经典方法袁通过耘增蚤藻憎泽远郾园操作实现遥

最后将数据取自然对数袁得到藻贼尧糟责蚤贼尧糟责蚤圆利用公式渊怨冤计算得到实际汇率贼鄢遥率中实线遥直接标价法下遥虚线是未经袁实际汇率载员圆季节性调整的实际汇

着贼袁如图

着相对物价影响的本币就越升值遥贼值越小袁剔除

从图圆可以看

圆园园缘出袁中美两国的双边实际均衡汇率除员怨怨苑要

过程遥年左右为贬值过程外特别是圆园园缘年之后袁袁其他时间均为升值实际汇率连续大幅下降袁截止圆园员员年底已穿破员郾苑遥

图圆摇中美双边实际均衡汇率

中美双边实际均衡汇率渊图圆冤与修正的

处悦运酝遥后者的实际汇率是在一个均衡区间内上下波

理论模型渊图员冤存在差异袁又有共同之动袁稳定时间序列袁而前者似乎没有上下边界袁非稳定时间序列遥但如果在中美双边实际均衡汇率的解释变量中加入时间趋势向渊籽漂移项渊葬贼袁籽约园冤或

间袁圆郾如图圆园的上下界袁葬园约园冤袁遥

那么也存在类似均衡区引用非线性实证模型蕴藻赠遭燥怎则灶藻和渊杂原杂栽砸冤

型咱源暂袁其给出三种可能院

酝蚤造造泽提出的结构突变模

渊员园冤

缘缘为除了考虑购买力平价的结构型突变袁还应加入趋势项尧漂移项尧趋势构型突变遥在主流实证研究中袁学者先后提出四个结构突变表达式袁列于表员所示遥

参数院兹酌袁糟酌袁糟酌员袁酌圆袁糟员袁糟圆酌员袁酌圆袁糟员袁糟圆酌员袁酌圆袁糟酝燥凿藻造悦院着贼越葬园垣葬员杂贼渊兹冤垣遭园贼垣遭员贼杂贼渊兹冤垣怎贼

其中袁杂贼渊兹冤为结构突变函数遥该模型认

表员模摇型耘杂栽砸蕴杂栽砸员原藻曾责原酌圆渊贼原糟栽冤圆员垣藻曾责原酌渊贼原糟栽冤原员各种模型的结构突变反应函数结构突变反应函数院杂贼渊兹冤运酝悦原杂栽砸杂原杂栽砸粤原耘杂栽砸员原藻曾责原陨贼酌员圆渊贼原糟栽冤圆原渊员原陨贼冤酌圆圆渊贼原糟栽冤圆员垣藻曾责原酌员圆渊贼原糟员栽冤圆员原藻曾责原酌圆圆渊贼原糟圆栽冤圆原员员原藻曾责原酌员圆渊贼原糟员栽冤圆员原藻曾责原酌圆圆渊贼原糟圆栽冤圆噎员原藻曾责原酌灶圆渊贼原糟灶栽冤圆摇摇蕴杂栽砸模型最早被提出袁其结构突变反应函图猿所示袁结构突变值逐渐从园升高到员袁平稳层面永久性修正遥耘杂栽砸模型提出平稳非永久性修正袁而是受结构突变的冲击后袁有一段时间的偏离袁最终回归到原始稳定状态袁如图源所示袁耘杂栽砸模型提出非对称性质的结构突变反应函圆冤重要性在改变袁造成除贼越糟栽的结构突变冲变动时袁结构突变的渐进反应速度渊酌蚤袁蚤越员袁具有对称轴对称尧平稳层面不变的性质咱苑暂遥粤原数具有原点对称尧值永久性升高的特点咱源暂袁如

击外袁权重在小反应速度渊皂蚤灶渊酌蚤冤袁蚤越员袁圆冤较大时袁结构突变的冲击会较显著遥

如图苑的左端与的图愿右端遥运酝悦原杂栽砸模型咱缘暂提出多个结构突变的冲击反应函数袁即可能会形成正负各一次波动的路径遥正负的先后顺序袁取决于正负冲击的发生顺序遥以上均已数据样本为栽越猿园园为例遥

运酝悦原杂栽砸模型在模拟美国对其他国际货币

数咱苑暂袁如图缘和图远所示遥当权重陨渊贼冤随时间

的实际均衡汇率较为合适袁显著水平较高袁可能因为资本流动限制较低袁高资本流动使得实际汇率存在周期性反复遥

图猿摇蕴杂栽砸渊酌越园郾园缘园袁糟越园郾缘园园冤

摇摇摇摇

图源摇耘杂栽砸渊酌越园郾园缘园袁糟越园郾缘园园冤

图缘摇粤原耘杂栽砸渊酌员越园郾缘园园袁酌圆越园郾园缘园袁

糟越园郾缘园园袁陨渊贼冤越贼辕栽冤

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图远摇粤原耘杂栽砸渊酌员越园郾园缘园袁酌圆越园郾缘园园袁

糟越园郾缘园园袁陨渊贼冤越贼辕栽冤

图苑摇运酝悦原杂栽砸渊酌员越酌圆越园郾园缘袁糟员约糟摇义利率也受央行控制摇而中国由于采取有管理的浮动汇率制度糟越园郾猿袁糟圆袁

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袁导致投机性资本的外汇溢袁名价长期内恒为正袁即公式渊缘冤中仔中国员怨怨源年外汇体制改革尧圆园园圆年加入世界贸

贼原员跃园遥另外袁易组织渊宰栽韵冤袁圆园园缘年实行参考一篮子货币进行调节的有管理的浮动汇率制度袁另外袁中国的技术进步和产业转型袁都可能是人民币升值的潜在结构突变点袁那么中国的实际汇率主要波动方向是升值遥故此修正运酝悦原杂栽砸模型袁建构适合渊兹冤中国特色的表示为兹冤越院

杂原杂栽砸模型袁其结构突变反应函数杂贼

杂贼渊喳员原藻曾责咱原酌员圆

渊贼原糟员栽冤圆

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渊兹冤渊员员冤

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图怨摇杂原杂栽砸渊蚤冤

摇摇摇零的假设成立比较微弱摇考虑外汇资本风险溢价在发展中国家趋向于袁所以对蕴藻赠遭燥怎则灶藻的三种结果突变模型进行修正遥加入中美两国名义利差驻则渊员年期冤作为外汇资本风险溢价仔替量贼原员的代酝燥凿藻造遥于是酝燥凿藻造粤院赠院

酝燥凿藻造月院赠贼越葬园垣葬员驻则垣葬圆杂贼渊兹冤垣怎贼悦院赠贼越葬园垣葬员驻则垣葬圆杂贼渊兹冤垣遭园贼垣怎贼

渊员圆冤

贼越葬园垣葬员驻则垣葬圆杂贼渊兹冤垣遭园贼垣遭员贼杂贼渊兹冤垣怎贼

杂栽砸公式结构型突变的实证模型渊员员冤杂贼渊遥与公兹冤袁酝燥凿藻造式实际汇率粤渊员圆包含漂移项冤共同构建着贼渊为了区别干

渊葬出冤杂与原园图愿摇运酝悦原杂栽砸渊酌喳员原藻曾责咱原酌园郾苑袁员糟越酌圆越园郾冤

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当灶越圆时袁其结构突变反应函数杂图员园的形状袁对实际汇率有两个向下贼渊渊升值兹冤有

冤

的结构型突变结构遥人民币自员怨怨源年汇改一次性大幅贬值袁从缘郾苑远贬值到愿郾远圆遥之后贸易净出口逐步增多袁并在大多数年份有正的缺口袁积累大量外汇袁人民币处于升值通道遥本文修正的意义正在于研究人民币升值通道中政策性改革对其自身结构突变的影响袁而忽略期间贬值的结构型突变袁即假设不存在贬值的结构型突变遥

对于结构突变个数灶的选择袁本文采用逐一尝试的方法袁以显著性最高的灶作为结构突变个数袁具有内生性的优势遥

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图员园摇杂原杂栽砸

扰项袁方便阅读袁这里用赠贼表示冤的均值动态方程从葬粤园移动到葬园垣葬员垣葬圆遥酝燥凿藻造月除了酝燥凿藻造仍由酝燥凿藻造的截葬悦距为截距与斜率的两者同时改变项移动外袁还包括固定斜袁率截距项

项遭园遥

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园移动到葬园垣葬员垣葬圆袁斜率项由遭园移动到遭垣遭园员模型中杂的计算复杂问题晕蕴杂袁不能用简单的贼渊兹冤的存在袁蕴藻赠遭燥怎则灶藻韵蕴杂遥为了简化非线性估计

袁意味着非线性估计

和酝蚤造造泽给出简化求解方法咱源暂遥当结构型突变函数杂贼渊兹冤的参数兹

赞圆渊兹冤曰源冤循环第二步袁在所有的残差平方和滓

赞冤对应的兹赞即为参数解遥赞圆渊兹冤中袁最小的滓赞圆渊兹滓

实证的步骤院员冤给定结构突变个数灶越圆曰

已知时袁带入得到的杂贼渊兹冤相当于外生变量袁赞渊兹冤以喳葬于是模型中的待估参数茁赞园袁葬赞员袁葬赞圆袁

赞园袁遭赞员札可以由韵蕴杂估计得到院遭

赞渊兹冤越渊载渊兹冤忆载渊兹冤冤原员渊载渊兹冤忆再冤茁

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突变函数的参数兹给定情况下袁用韵蕴杂估计

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其中袁以酝燥凿藻造悦为例袁载渊兹冤越咱员袁贼袁

赞袁即为估有可能的兹中袁残差平方和最小化的兹计的解遥

赞越葬则早皂蚤灶再忆再原再忆载茁赞渊兹冤兹

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本文采用网格法估计袁对参数兹求解遥在所

中涉及的网格法遥具体的讲袁就是把兹所有的可行全局域赘袁全部试算一遍遥可行区域赘越喳糟员沂渊园袁员冤曰糟圆沂渊园袁员冤曰酌员沂渊园袁员冤曰酌圆沂渊园袁员冤札袁本文以园郾园员为精度试算袁参数估计

赞渊兹赞冤尧最小残差平方和滓赞冤遥步骤圆冤赞圆渊兹参数茁

赞尧线性估计实证结果包括非线性估计参数兹

猿郾实证过程与结果

表圆

赞非线性参数兹

赞员越园郾猿园园摇糟赞圆越园郾怨园园糟赞员越园郾园员园摇酌赞圆越园郾园员园酌赞员越园郾圆园园摇糟赞圆越园郾圆缘园糟赞员越园郾园猿园摇酌赞圆越园郾园员园酌赞员越园郾猿园园摇糟赞圆越园郾猿园园糟

赞员越园郾园圆园摇酌赞圆越园郾园员园酌

赞圆渊兹冤越葬则早皂蚤灶滓

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结果如表圆所示遥

杂原杂栽砸模型的参数估计

赞线性参数茁

赞园越源远郾缘愿园葬赞员越员郾员远园葬赞冤赞圆渊兹最小残差平方和滓

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遭摇遭园员园郾怨苑园园郾怨缘园园郾怨苑园

注院鄢鄢鄢表示员豫的显著性水平遥

摇摇将表圆的结果代入公式渊员圆冤袁但不包括中美利差影响项葬员驻则袁即得到的实际均衡汇率是外汇资本风险溢价渊仔贼原员冤等于零的实际均衡汇

率袁其与实际汇率图形如图员员尧图员圆和图员猿所示遥因为最小残差平方和的不同袁酝燥凿藻造悦更贴近实际汇率的走势遥

图员员摇实际均衡汇率渊杂原杂栽砸模型袁酝燥凿藻造粤冤

摇摇摇摇

图员圆摇实际均衡汇率渊杂原杂栽砸模型袁酝燥凿藻造月冤

图员猿摇实际均衡汇率渊杂原杂栽砸模型袁酝燥凿藻造悦冤

摇摇摇摇

图员源摇名义汇率与均衡名义汇率

存在被低估一说遥将实际汇率按物价水平转换袁得到均衡名义汇率的估计值渊如图员源所示冤袁名义汇率也小于均衡名义汇率袁本币高估遥

根据月耘耘砸理论袁汇率失衡的衡量标准是实际汇率与实际汇率均衡值的百分比袁如图员缘所示遥自圆园园缘年袁人民币汇率经过多个阶段的汇率失调袁当前人民币被高估遥

糟皂贼越渊着贼原着贼冤衣着渊员缘冤

图员缘摇汇率失衡百分比

苑月人民币开始处于根据本文杂原杂栽砸高估模型袁渊平均高图员缘冤袁估自圆郾圆园员园圆园园豫年

最高为圆园员员年员园月的源郾园缘园豫遥这期间发生欧袁

债危机袁对欧贸易受损袁但对外贸易整体基本保持与前期一致袁受欧债危机影响不大遥同时袁直接投资尧短期投机资本大幅加大遥三者使得外汇持续性突增袁央行公开市场操作难度加大袁外汇占款增大袁货币处于超发袁物价水平持续上扬袁货币通胀预期抬头遥另外袁期间人民币汇率由稳定转向升值遥再者袁中国产业结构改革袁经济处于增长加速度逐步放缓阶段袁经济前景再次不明朗和本阶段人民币的高估是外汇占款过多尧经济前景不明朗和名义汇率升值所致遥

四尧政策建议

第一袁汇率制度改革方面遥人民币汇率的形成机制应朝向更透明的方向改革袁公布合理的均衡汇率估计方法袁达到市场内部自动平复汇率失衡袁即用汇率形成规章体制去影响和利用汇率市场预期遥另外袁建议加大汇率日波动区间袁释放汇率市场自我调节空间遥

第二袁汇率政策调控方面遥央行作为外汇市场的特殊交易者袁其频繁进场操作会加强市场预期袁扰乱市场信息袁不利于汇率预期管理遥建议建立多个隐形央行袁以一般交易者身份进入外汇

财经问题研究摇摇圆园员猿年第缘期摇摇总第猿缘源期市场袁代替央行分散操作袁减少干扰外汇市场程度袁并能从内部调动市场预期遥

第三袁从结售汇的外汇管理规章方面遥建议加大自主尧自愿式结售汇的范围袁藏汇于民有利于外汇投资收益管理遥之前的强制性结售汇造成大量外汇囤积于央行袁规模巨大的外汇加大了央行的外汇管理难度袁采取购买外国政府债券等低风险资产袁不但收益较低袁而且若遇到该国发生金融风险袁这些资产同样也会大幅缩水遥参考文献院

咱员暂摇孕藻则则燥灶袁孕郾袁孕澡蚤造蚤责泽袁孕郾悦郾月郾允阅燥藻泽暂郾耘糟燥灶燥皂蚤糟泽郧晕孕匀葬增藻蕴藻贼贼藻则泽袁

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